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事件： 4 月 11 日，央行发布一季度社融金融数据。 3 月末， 社融存量同比增 10%（增速环比上升 0.1pct）。 3 月社融新增 5.38 万亿，较上年同期多增 7235 亿。3 月末， M2 同比增 12.7%， 环比下降 0.2pct； M1 同比增 5.1%， 环比下降 0.7pct。

3 月社融同比多增，信贷、未贴现银票贡献主要增量。 3 月社融新增 5.38 万亿，同比多增 7235 亿； 社融存量增速为 10%，环比提升 0.1pct。 从分项看： （1）人民币贷款同比多增，贡献主要增量； 反映实体需求持续恢复。 新增 3.95 万亿，同比多增 7211 亿。 3 月实体经济延续复苏， 企业及居民信贷需求进一步回暖；信贷供给保持强势。（2）未贴现银票同比多增。 表外融资新增 1919 亿， 同比多增 1784 亿； 其中未贴现银票新增 1790 亿元，同比多增 1503 亿。（3） 政府债同比少增。 政府债券净融资 6022 亿，同比少增 1052 亿。（4） 企业债券融资同比少增。 企业债券净融资 3350 亿，同比少增 400 亿。

信贷增量持续改善、 结构优化，居民端需求显著修复。 随着政策持续发力、 经济稳步复苏， 实体信贷需求逐步恢复， 3 月信贷增量延续改善，同时结构有所优化，企业中长期贷款占比下降，居民端新增信贷占比上升。

① 居民端： 信贷需求加速修复。 3 月居民贷款新增 1.24 万亿， 为 2022 年以来单月最高增量， 同比多增 4908 亿；居民贷款增量占比达 32%， 较前两个月提高25pct， 显示 3 月居民需求加速修复。 其中， 中长期、短期分别新增 6348 亿、6094 亿， 同比多增 2613 亿、 2246 亿；增量占比分别为 16.3%、 15.7%。 反映地产销售逐渐回暖，消费逐步复苏，居民信贷需求回升。展望后续，我们认为消费复苏在中长期角度具有较强确定性，有望持续推动信用卡、消费贷等居民短贷需求恢复； 而本轮地产销售回暖的可持续性需进一步观察， 如果政策持续发力、经济继续向好、居民收入预期改善，预计居民购房意愿将进一步修复，带动居民中长期贷款增长。

② 企业端： 中长期贷款延续高景气。 3 月企业贷款新增 2.7 万亿， 同比多增 2200亿。 其中， 中长期贷款、短期贷款分别新增 20700 亿、 10815 亿， 分别同比多增7252 亿、 2726 亿；票据融资减少 4687 亿， 同比少增 7874 亿。 企业中长期贷款延续较高景气度，主要来自基建类项目驱动。 我们预计基建类项目资金到位有望带动实体融资需求提升。

总体上， 我们预计 2023 年信贷将沿着“总量-结构-价格”的路径逐步改善，目前总量持续改善、结构有所优化。 预计伴随着政策刺激、经济复苏、消费回暖、信心恢复，实体需求有望实质性回暖，信贷投放利率下行或近拐点。

M2 保持较高增速，居民存款同比多增。 3 月 M2 同比增 12.7%， 环比下降 0.2pct；M1 同比增 5.1%，环比下降 0.7pct。 3 月人民币存款新增 5.71 万亿， 同比多增1.22 万亿。从分项看， 居民存款新增 2.9 万亿， 同比多增 2051 亿；企业存款新增 2.6 万亿，同比少增 456 亿；财政存款减少 8412 亿， 同比基本持平； 非银金融机构存款新增 3050 亿，同比多增 9370 亿，主要是去年同期资本市场波动的低基数影响。

投资建议： 随着政策持续发力、经济稳步复苏，实体信贷需求逐步恢复， 3 月信贷数据呈现“增量+结构”均改善的态势。 展望后续， 企业经营活跃度和居民信心有望逐步改善， 预计信贷总量将保持平稳较快增长、 信贷结构逐步改善。 同时，信贷供需矛盾有望逐渐缓和，预计贷款利率下行放缓， 银行息差、营收增速或在二季度左右见到拐点，板块估值有望进一步修复。当前板块估值仍处历史低位， 估值修复空间较大。重点关注： ①成长性持续凸显、盈利释放弹性大的江浙区域优质中小银行：宁波银行、常熟银行、江苏银行、杭州银行。②受益于地产风险缓释、消费复苏的零售特色股份行：招商银行、平安银行。③行业资本充足、各项流动性指标优秀，海外银行流动性风险事件有望催化国内银行价值重估，利好稳健经营的低估值国有银行。

风险提示： 经济复苏、实体需求恢复不及预期，导致国内商业银行扩表速度、净息差水平、资产质量受冲击，银行业基本面修复可能不及预期。

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